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主要內容

紡織業投資有望更加理性化，國內產能向海外轉移趨勢將會持續。受制于產業結構調整，近年行業盲目擴張得以遏制，預計2019年行業整體投資有望更加理性化，行業規模增速保持較低水平；鑒于我國人力成本持續上升，制造業成本優勢逐步被削弱，國內產能向海外轉移的趨勢將會持續。

國內紡織服裝需求增速弱勢反彈，但貿易摩擦對紡織業出口造成不利影響。2017年紡織服裝需求增速有所企穩，且2018年上半年同比增速為9.2%，高于社會消費品零售總額增速，但鑒于目前我國經濟增速下行壓力仍較大，中美貿易摩擦不斷，出口環境依然面臨較大不確定性，預計2019年行業需求保持低速增長。

中長期棉花價格具有上行趨勢性，會對棉紡企業盈利能力帶來一定壓力。近年，我國棉花產量整體走勢較弱，國儲棉投放一定程度上緩解了棉花供需缺口，但隨著國儲棉輪出，庫存逐年減少，未來我國棉花供需缺口可能繼續擴大，中長期棉花價格具有上行趨勢性。

紡織業盈利能力有下降趨勢，收入和利潤增速放緩為現階段行業發展的主基調。2018年前三季度，行業規模以上企業主營業務收入增長率、利潤總額增長率及銷售利潤率均處于下滑趨勢；行業上市公司營業收入和營業利潤同期均保持增長，表現好于行業平均水平，但整體毛利率略有下滑趨勢。未來隨著紡織業產業結構調整加速，落后企業逐步淘汰，低速增長成為現階段行業發展的主基調。

行業上市公司負債經營程度提升，且償債能力指標弱化，未來信用風險可能上升。2018年9月末，行業上市公司整體負債規模和資產負債率上升，且流動比率和速動比率指標均值有所弱化，2017年末35家樣本企業中9家經營活動現金流凈額無法覆蓋“分配股利、利潤或償付利息支付的現金”；各公司EBITDA利息保障倍數分化較為嚴重，部分公司的該指標的穩定性較差。

正文

一、行業展望

紡織業規模增速繼續回落，行業投資更加理性化；目前，行業產能充足且利用率持續上升，長期來看國內產能向海外轉移趨勢將會持續。

近年紡織行業規模保持擴張態勢，但增速明顯放緩，行業投資更加理性化。2017年紡織業固定資產投資完成額6,936.14億元，同比增長5.9%，增速較2016年下滑4.8個百分點；2018年上半年固定資產投資完成額同比增長0.8%，增速較上年同期放緩6.3個百分點。當前紡織業生產組織形式、要素比較優勢、市場競爭格局及資源環境約束等方面出現了新的階段性變化，受制于產業結構調整，盲目擴張得以遏制，預計2019年行業整體投資有望更加理性化，行業規模增速保持較低水平。

近年紡織業工業增加值增速加速下滑。2017年紡織業規模以上工業增加值同比增長4%，增速下滑1.5個百分點；2018年上半年規模以上工業增加值同比增長1.1%，增速回落3.4個百分點。從布、紗的產量上來看，2017年布和紗產量分別為695.60億米和4,050.00萬噸，均有所增長；2018年上半年布和紗產量分別為267.20億米和1,673.80萬噸，保持增長，但增速較2017年同期均有下滑。2018年6月末，紡織業規模以上企業（主營業務收入2,000萬以上）產成品存貨的期末值為1,384.50億元，仍處于較高的水平。2017年紡織行業產能利用率為80.2%，同比上升4.2個百分點，2018年上半年行業產能利用率進一步增至81.1%。預計2019年紡織業工業增加值增速進一步回縮，但產能依然充足，且隨著技術和設備更新，產能利用率也有望進一步提升。

國內產能存在向海外轉移的趨勢。目前，國內多家上市紡織公司已開始海外產能的擴張，包括行業龍頭企業魯泰A、百隆東方(601339,股吧)及天虹紡織等公司。天虹紡織早在2006年就開始在越南布局海外產能，2017年產能已達125萬錠紡紗。百隆東方在越南紡織項目于2012年投產，2017年末百隆東方海外產能占公司總產能的比例約為42%。魯泰A已經在越南、柬埔寨及緬甸等地設立了生產基地，其中2017年位于越南的3,000萬色織布項目已經投產。考慮到我國人力成本持續上升，制造業成本優勢逐步被削弱，而東南亞、南亞等國家勞動力等成本更為廉價，長期來看，國內產能向海外轉移的趨勢將會持續。

國內紡織服裝需求增速弱勢反彈，但經濟增速下行對紡織業終端需求的不利影響將持續，預計2019年行業需求保持低速增長。

近年國內紡織服裝業需求增速弱勢反彈，零售情況穩中向好，預計2019年行業需求保持低速增長。隨著城市化的發展和人均可支配收入的提高，我國社會消費品零售總額不斷增長，2017年社會消費品零售總額累計36.62萬億元，累計同比增長10.2%。自2011年以來，紡織服裝（含鞋帽、針、紡織品）需求增速已經連續6年下滑，增速放緩趨勢明顯，但2017年需求增速有所企穩，當年我國限額以上企業服裝鞋帽、針、紡織品類零售額為1.46萬億元，同比增長7.8%，增速同比提升0.8個百分點，但仍低于同期社會消費品零售總額增速2.4個百分點。2018年1-6月，我國限額以上企業服裝鞋帽、針、紡織品類零售額為6,650.90億元，同比增速為9.2%，較2017年同期明顯上升，而全國限額以上商品零售總額同比增長7.2%，相較于其他消費品類，今年以來紡織服裝類消費品表現仍穩中有升。鑒于目前我國經濟增速下行壓力仍較大，預計2019年行業需求保持低速增長。

紡織品出口端回暖，但中美貿易摩擦將對出口造成不利影響

我國紡織品和服飾出口自2015年起呈現負增長的態勢，這一趨勢2017年得以改善。2017年以美元計價的紡織紗線、織物及制品累計出口1,097.71億美元，同比增加4.5%；2018年1-6月累計出口紡織紗線、織物及制品583.30億美元，累計同比增長10.20%，今年以來，出口延續了2017年較好的增長態勢。目前，紡織品出口整體已有回暖趨勢，扭轉2015年和2016年下滑的態勢。

但近來中美貿易摩擦不斷，將對紡織業出口造成不利影響。2018年特朗普政府對中國的多項產品征收“一攬子關稅”，在我國回擊美國的加稅之后，2018年7月10日，特朗普政府威脅對中國2,000億美元的商品加征10%的關稅，其中涉及全部種類的紡織紗線、織物、產業用制成品等，僅服裝、家紡等終端商品暫未列入。之后，特朗普政府宣布2018年9月24日加征10%關稅，2019年1月1日起加征25%關稅，將對我國紡織品的貿易環境產生一定的不確定性。據中國紡織品進出口商會統計，2017年中國對美國出口紡織服裝及原料共456.4億美元，占紡織服裝總出口金額的16.9%，本次征稅清單將影響中國對美國紡織服裝出口金額約103億美元，占中國對美國紡織服裝及原料出口金額的22.6%，占中國紡織服裝出口金額的3.81%。

根據人民日報2018年12月2日消息，國務委員兼外交部長王毅表示，中美雙方同意停止相互加征新的關稅，美國政府對中國2,000億美元產品征收10%的加征關稅原定在2019年1月1號提高到25%，現在已經決定2019年1月1號仍然維持在10%，雙方決定不再對新的產品加征新的關稅。考慮到2019年仍維持10%的加征關稅，仍不利于紡織業的出口。

自2018年4月末，美元兌人民幣匯率中間價開始上升。人民幣貶值，在一定程度上緩沖了貿易戰對紡服出口企業的影響，對于依賴出口的紡織服裝行業構成利好。若人民幣匯率貶值趨勢延續，紡織服裝企業將獲得更多出口訂單，并且增加企業收入，提升出口企業的毛利率。

國內棉花產量上行壓力較大，且隨著國儲棉庫存消化，未來我國棉花供需缺口可能繼續擴大，中長期棉花價格具有上行趨勢，會給棉紡企業盈利能力帶來一定壓力。

我國棉花種植面積持續下滑，國內棉花產量上行壓力較大，未來我國棉花供需缺口可能繼續擴大。2017年國內棉花播種面積為323萬公頃，較上年減少12萬公頃，全年棉花產量為419.9萬噸，較上年小幅上升，產量整體走勢較弱。國儲棉投放在一定程度上緩解了棉花供需缺口，截至2018年9月30日，本年度儲備棉輪出結束，累計計劃出庫431.2萬噸，實際成交250.6萬噸。隨著國儲棉輪出，庫存逐年減少，未來我國棉花供需缺口可能繼續擴大。

我國棉花價格自2016年開始上漲，2017年整體保持平穩，從2018年5月中旬開始，328棉花現貨價格一路上行，其中2018年6月19日達到高點每噸16,402.00元，5-6月間漲幅一度達9%。但從短期來看，受新棉上市、單產提高以及成交不及預期等綜合因素影響，現貨棉花市場低迷，短期內上漲壓力較大。考慮到，棉花供需缺口可能繼續擴大，從中長期來看，我國棉花價格具有上行趨勢，對以棉花為主要原料的紡織企業來說，原料的采購成本占企業總成本比重較高，原材料價格上漲對棉紡企業成本形成一定壓力。

二、業內企業財務風險展望

本報告選取了SW行業分類下的35家紡織制造上市公司（以下簡稱“樣本企業”）作為樣本企業，詳見附錄。

行業盈利能力有下降趨勢，上市公司業績表現要好于行業平均水平，規模效應明顯，結構調整下的收入和利潤增速放緩為現階段行業發展的主基調。

2017年紡織業（主營業務收入2,000萬以上）主營業務收入同比增長3.7%，增速較上年回落0.2個百分點；利潤總額同比增長3.6%，增速較上年回落0.1百分點；銷售利潤率為5.2%，較上年略有下降。2018年前三季度行業規模以上企業主營業務收入增長率、利潤總額增長率及銷售利潤率均處于下滑趨勢。未來隨著紡織業產業結構調整加速，落后企業逐步淘汰，我國紡織行業增長壓力仍較大，結構調整下的收入和利潤增速放緩成為現階段行業發展的主基調。

近年來樣本企業整體營業收入保持增長，且凈利潤規模不斷提升，但增速有回落趨勢，表現好于行業平均水平，規模效應明顯。2017年隨著服裝終端需求弱勢反彈，樣本企業整體實現營業收入合計830.74億元，同比增長16.25%；實現營業利潤合計73.80億元，同比增長65.81%；實現凈利潤合計61.86億元，同比增長41.36%。2018年前三季度，樣本企業實現營業收入716.61億元，同比增長了9.60%；實現營業利潤62.15億元，同比增長13.37%；實現凈利潤50.56億元，同比增長9.50%。

盈利能力指標來看，樣本企業綜合毛利率較為穩定，維持在19%上下浮動，但整體毛利略有下滑趨勢。紡織制造類上市公司期間費用率仍維持在9%-10%附近，其中2017年為9.70%，整體期間費用率不高，期間費用中管理費用占比最大。營業利潤率方面，2016年以來，樣本企業整體營業利潤率呈止跌企穩之勢，2017年為9.69%。

從SW紡織制造子行業上市公司業績數據來看，棉紡行業上市公司數量較多，但棉紡行業2018年前三季度收入增長相對疲軟，僅高于其他紡織業，且弱于2017年的同期增長率。2017年絲綢和印染營收增長顯著，增速分別為22.00%和20.00%。盈利能力方面，2017年子行業毛紡、棉紡及絲綢的綜合毛利率同比均小幅下降，盈利能力有所下降，且2018年1-9月，毛利率繼續下滑。因紡織行業系典型的勞動密集型產業，勞動力成本占比較高，且行業競爭較為激烈，各子行業的整體毛利率水平較低，其中輔料行業的綜合毛利率為近三年最高，2017年為28.41%，2018年1-9月的毛利率達30.24%。此外印染行業毛利率維持在20%左右。

行業上市公司整體應收賬款周轉率有下降趨勢，印染業存貨及應收賬款周轉速度優于其他子行業，未來行業應收賬款周轉率存在繼續下降的可能性。

近年紡織業存貨周轉率逐年改善，2017年行業整體存貨周轉率為2.48，較2015年提升了0.54，行業存貨的資金占用水平逐年降低。雖然樣本企業營業收入整體規模呈上升趨勢，但增速要弱于應收賬款規模增速，使得應收賬款周轉率逐年下降，其中2017年行業整體應收賬款率為5.91，較2015年下降0.25。鑒于目前經濟增速下行壓力依然較大，且下游行業景氣度比較低迷，未來行業整體應收賬款周轉率存在繼續下降的可能性。

從SW紡織制造子行業來看，棉紡行業存貨以原材料棉花為主，輔料行業存貨以自制半成品為主，二者存貨周轉率要弱于其他子行業，輔料行業和其他紡織業的應收賬款的周轉率相對較低。而印染行業應收賬款周轉率和存貨周轉率均較高，存貨及應收賬款變現速度優于其他子行業。

行業上市公司資產負債率上升，部分償債能力指標略有弱化，預計2019年負債經營程度會繼續提升，信用風險可能會上升。

從樣本企業財務數據統計來看，截至2017年末，平均資產負債率為46.53%，同比小幅下降，2018年三季度末上升為48.54%。截至2018年三季度末，樣本企業負債總額升至861.06億元，資產負債率進一步提升，整體負債經營程度有所提升。

從樣本企業流動比率和速動比率指標來看，2017年末二者均值分別為1.50和0.96，表現尚可，其中35家上市公司中流動比率在2以上的有15家，速動比率在1以上的有14家。2018年以來，樣本企業流動比率和速動比率指標均值有所弱化，2018年9月末均值分別為1.40和0.87，整體短期債務壓力可控，但部分企業流動比率及速動比率表現較差，存在較大的短期償債壓力。從現金比率來看，樣本企業現金比率自2014年來持續提升，2017年現金比率均值為1.03，現金及交易性金融資產等尚可覆蓋流動負債。但從經營活動產生的現金流量凈額/流動負債指標來看，2017年均值為0.11，其中5家為負值，10家在0.1以下。此外，2017年末35家樣本企業中9家經營活動現金流凈額無法覆蓋“分配股利、利潤或償付利息支付的現金”，此類企業唯有通過再融資來償還利息，一旦再融資受阻或不及時，就可能面臨債務逾期或違約。受盈利水平提高，2014-2017年樣本企業EBITDA利息保障倍數中位數逐年升高，但各公司的EBITDA利息保障倍數分化較為嚴重，部分企業的該指標的穩定性較差。

聲明：本報告所采用的數據均來自合規渠道，通過合理分析得出結論，結論不受其它任何第三方的授意、影響，特此聲明。

報告中觀點僅是相關研究人員根據相關公開資料作出的分析和判斷，并不代表公司觀點。

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